Az eurózóna válsága mind újabb meglepetésekkel szolgál, újabb és újabb krízisek lépnek fel, és a nyomukban felcsapó lángokat újabb és újabb megoldásokkal igyekeznek az illetékesek eloltani. Egy dolog állandó: a változás és a folyamatos meglepetés. Illetve még egy: az Európai Központi Bank (EKB), amely a krízis centrumában maga is állandó viták középpontjában áll. Az EKB szerepének értelmezése ideológiai állásfoglalást is jelent, és úgy tűnik, alapvető kérdés, hogy milyen szerepet tulajdonítunk az új európai együttműködési rendszerben, illetve az oda vezető úton a közös európai jegybanknak. De miért is pörög mindenki annyit az EKB-n?
*
Az eurózóna létrehozásának alapvető célja az volt, hogy az addig már parádésan fejlődő európai integrációt még magasabb szintre emeljék úgy, hogy a létrejövő közös valutaövezet fizetőeszköze olyan sziklaszilárd legyen, mint a háború utáni (nyugat)német márka. Európáról sokat elmond, hogy Mitterrand szívesebben importált német márkát Franciaországba, mint hogy a frankot (és ezzel együtt a Banque de France-t) rátolta volna Európa többi országára. A közös deviza ügyeit operatív szinten irányító központi bank a Bundesbank hagyományaira épül, székhelye pedig Frankfurt. Mitterrand odáig ment, hogy a német újraegyesítés feltételéül azt szabta meg, hogy az uniónak végül német márkája legyen, a projekt legnagyobb ellenzőjét, a németek túlzott megerősödésétől félő Margaret Thatchert pedig meggyőzte arról, hogy ez így jó lesz. Bár az első időkben egyértelmű volt, hogy a méreteikhez képest visszafogott németek csak a know-how-t, és nem az irányítást adják az EKB-nak, a német jegybanki hagyományok továbbélését a siker zálogának tekintették.
De mik is ezek a hagyományok? A legfontosabb a mennyiségi pénzelméletnek nevezett elv, ami nagyjából azt mondja, hogy a pénzmennyiség nagysága arányos az árszinttel. Azaz: ha a gazdaság növekedéséhez képest jobban növekszik a pénzmennyiség, akkor ezzel párhuzamosan az árak is nőnek. Ha a gazdaság két százalékkal nő, de a pénzmennyiség öttel, akkor az árak három százalékkal emelkednek (tehát háromszázalékos lesz az infláció). Az elmélet támogatói (élükön ahard core bundesbankárokkal) természetesen hosszabb időtávon tartják ezt az összefüggést érvényesnek, jóllehet a kritikusok száma is elég nagy. A pénzmennyiség növekedésének minden körülmények közti féken tartása viszont azzal a vitathatatlan előnnyel jár, hogy így a monetáris politika kiszámítható, és megakadályozza azt is, hogy a kormányok a "kamara haszna" növelésével, azaz a pénz értékének rontásával, azaz inflációval finanszírozzák meg a költségvetési hiányt, illetve kezeljék az adósságproblémákat.
Az európai adósságválság odáig jutott, hogy bizonyos hiteladósok a lejáró adósságaikat értelmes árakon nem tudják továbbgörgetni. Olaszországnak 7, Spanyolországnak 6,5, Portugáliának 12,9 százalékos kamaton kell finanszíroznia hosszú távú adósságait úgy, hogy közben az irányadó (rövid lejáratú) kamat 1,25 százalék. A piacokon a félelem az úr, ami egy olyan egyensúlyi viselkedést alakít ki, hogy a saját állásukkal játszó vagyonkezelők nem mernek a magas hozamokkal kecsegtető, de kockázatos befektetésekbe pénzt tenni, hanem inkább a minimális megtérülést nyújtó, de a visszafizetést inkább garantáló német állampapírok mellé teszik a voksukat. Egy államkötvény-portfóliótól végül is senki nem vár el nagy hozamot, azt viszont igen, hogy az ember a tőkéjét visszakapja. Az egyéni döntéshozó tehát aszimmetrikus kockázatokkal szembesül egy olyan időszakban, amikor azt látjuk, hogy bármi megtörténhet. Olaszország nélkül nincs eurózóna, sőt Európai Unió sem, de ha az ember szeretné, hogy legyen állása akkor is, ha az olaszoknak mégsem sikerül a bravúr, akkor nem vesz olyan kötvényeket. A háborúban is a gyávák élnek túl, az elesett bátrak nem tartják el a családjukat, mint ahogy a kirúgott portfóliómenedzserek sem. Az egyéni döntések sorának tehát az az eredője, hogy a perifériára nem megy addig pénz, amíg a piac gyáva döntéshozói nem látják, hogy a projekt tényleg működik.
*
A viták és bénázások ellenére az EU vezetői tényleg dolgoznak azon, hogy az egész kóceráj ne omoljon a fejükre. Ám bármi is lesz a funkcionális struktúra, sok víz folyik le Európa folyóin addig, mire az összeáll, és addig Olaszországnak és Spanyolországnak, meg a többi kedves déli gazfickónak sok pénzre lesz szüksége. Ezt viszont a piac egyelőre nem akarja nekik odaadni, így van egy időbeli (pénzügyi) szakadék, amit át kellene hidalni. Amikor még csak a görögök meg az írek voltak bajban, addig a nagyobb és akkor még összességében stabil euróövezeti országok adófizetői pénzének kölcsönadásával lehetett megoldást találni, de annyi pénz nincs, hogy a kieső piaci keresletet egy Spanyolország vagy egy Olaszország méretű problem child esetén is lehessen pótolni. Pontosabban még nincs, de lehet csinálni.
És itt jön a képbe az EKB.
Bár az uralkodó közgazdasági értékrend szerint a jegybanknak nem szabad pénzt nyomnia azért, hogy azzal államadósságot finanszírozzon, a jegybankok monetáris politikai céljaik finomhangolása érdekében mindig is sertepertéltek az állampapírpiacokon. Ezt az EKB magasabb szintre emelte akkor, amikor kinyilvánította, hogy az államkötvénypiacok zavarai miatt némi vásárlással megolajozza a rendszert: ennek keretében eddig 209 milliárd euró értékben vásárolt mindenféle problémás eurótag államkötvényéből. Ha az akció nem sikerül, és a periférián tényleg lesz államcsőd (mint ahogy Görögországban már valójában van), akkor az EKB által vásárolt kötvényeken elszenvedett tőkeveszteség visszaszáll az EKB-ban tulajdonos nemzeti jegybankokra, például a Deutsche Bundesbankra, vagy a finn Suomen Pankkira, végső soron pedig azok tulajdonosaira, a tagországok adófizetőire. Innentől fogva viszont az EKB rendkívül ingoványos talajon jár, mert bár államkötvény-aukciókon nem vásárol, de az aukción vásárló bankoktól már meg-megveszi az állampapírokat.
Akik az eurózóna problémamegoldásának időbeli szakadéka miatt aggódnak, azt mondják, hogy ameddig az EKB nem nyilvánítja ki, hogy szükség esetén igenis megfinanszírozza a nagy adósokat, amíg az új európai rend ki nem alakul, addig az állásukat féltő kis gyáva nyulak nem fognak olasz állampapírt vásárolni, és a projekt összedől (Olaszország csődbe megy). Az aggodalmaskodók viszont azzal érvelnek, hogy ha az EKB pénzkibocsátás fedezetével vesz perifériákon állampapírt, akkor azzal egyrészt a bundesbanki hagyományokat rúgja fel és destabilizálja az euró fundamentális értékét, másrészt kényelmes hátradőlésre indíttathatja a problémás országokat, amelyek onnantól már nem szembesülnek finanszírozási krízissel. Ez utóbbiban van valami, mert azon a nyári napon, amikor az EKB egy nagyobb dózis olasz államkötvényt vett, és a kamatok elkezdtek esni, az olasz parlament visszakézből utasította el a vergődő Berlusconi költségvetési reformjavaslatait.
A helyzet tehát rendkívül kényes, de úgy néz ki, hogy Olasz- és Spanyolország nem maradhat talpon az EKB pénznyomtatása nélkül. Ráadásul a krízis most már Franciaországra is átterjedt, ahol az államkötvények Németországhoz viszonyított kamatszintje novemberre oda mászott fel, ahol Olaszország volt a nyár elején. A múlt héten pedig már a német államkötvényekre sem volt elegendő kereslet, ami tényleg mindennek a teteje. Az EKB szerepe ebben a kérdésben központi, és nagyon úgy néz ki, hogy pénznyomtatás nélkül nem lesz megoldás. De még sok víz folyik le a Rajnán, mire erre sor kerül. A bundesbanki hagyományok pedig természetesen mennek a szemétbe.
