Hiszen ha a jövőben várható árak nem vagy alig magasabbak a mainál, akkor nem éri meg beruházni. Ilyenkor a fogyasztás sem válik sürgetővé azoknál, akik nem alapvető szükségletek kielégítésére, hanem a csökkenő árú, innovatív termékekre költenék többletjövedelmüket. Márpedig a válságot leginkább a lakáshiteleik miatt eladósodott, illetve az állásukat elvesztő rétegek sínylették meg, miközben a gazdagok többnyire tovább gazdagodtak. Az előbbiek nem tudnak, az utóbbiak pedig nem akarnak többet fogyasztani; a megnövelt kereslet így főként az ingatlanok, a nemesfémek, a műkincsek, illetve pénzügyi eszközök (részvények, kötvények) árát növeli meg, olyan tételekét, amelyeket nem tartalmaz a kizárólag a folyó fogyasztás drágulását jelző inflációs mutató.
Bár a válságot követő recesszión már túljutott a világ, a tetemes pénzinjekciók és a negatív jegybanki kamatok ellenére sem jött létre érzékelhető mértékű növekedés a legfejlettebb országokban. Az euróövezetben – átmeneti fellendülést követően – csupán 1 százalék körüli bővülés várható a következő években. Sok jel mutat arra, hogy a fejlett világban nagyobb dinamika mellett sem kellene tartani az infláció erősödésétől. A korábbi közgazdasági összefüggéseket megcáfoló tapasztalatok magyarázatában még nincs konszenzus, ám így is dicséretes, hogy a Magyar Nemzeti Bank kutatói már tavaly tavasszal cikksorozatban foglalkoztak az infláció természetét átalakító új tényezőkkel (Az infláció változó természete I.–IV., mnb.hu). Az viszont aggasztó, hogy a fejlett világban megfigyelt új tendenciákat a jegybank vezetése úgy ülteti át a gyakorlatba, hogy közben figyelmen kívül hagyja a hazai sajátosságokat.
A jegybanki elemzés abból indul ki, hogy az egyes gazdaságokra jellemző ciklikus pozíció (vagyis hogy felívelő vagy leszálló ágban vannak-e) jelentősen veszített az infláció alakulását magyarázó erejéből, mivel új jelenségek gátolják az árak elfutását. A legfontosabb köztük a globalizáció, amely egyfelől a termékpiaci verseny erősödésén, másfelől az olcsó munkaerő becsatornázásán keresztül töri le az árakat. Az inflációt gyengítő másik tényezőként a technológiai haladást: a digitalizációt és a robotizációt említik az MNB kutatói. A digitalizáció és az e-kereskedelem árcsökkentő hatása nyilvánvaló. A robotizáció a termelékenység növelésével, és így az előállítási költségek csökkentésével mérsékli az árakat. Egyúttal szélesebbre nyitja a jövedelmi ollót a társadalomban, és mivel a gazdagabbak a jövedelmük kisebb hányadát költik fogyasztásra, a fogyasztói keresletet is visszaveti. Végül a demográfiai változások szerepét vizsgálva megállapítják, hogy összességében a népesség csökkenése is mérsékli az inflációt, csakúgy, mint a magasabb várható élettartam, ami miatt az életjövedelmet hosszabb időre kell beosztani.
Nem mindenki osztja az MNB cikksorozatának állításait. A J. P. Morgan elemzői például nem vetnék el az üzleti ciklus magyarázó erejét, mivel ők az infláció szokatlan viselkedését árupiaci (az olaj- és nyersanyagárakban jelentkező) kínálati sokkokkal magyarázzák. Egy, az Európai Parlament égisze alatt megjelent tanulmány a globalizáció főszerepét vitatja az infláció csökkenésében, mondván, az utóbbi években sem módosult a trend, amikor visszaesett a világkereskedelem. Az ausztrál központi bank egy tanulmánya pedig az utóbbi évek alacsony inflációját a kihasználatlan kapacitásokhoz kapcsolódó szerény bérnövekedéssel magyarázza.
Számunkra a legfontosabb kérdés az, hogy a fejlett világban jelentkező új tendenciák nálunk is kiszorították-e a korábban érvényes inflációs tényezőket, mint amilyen a bérnövekedés, a hitelbővülés vagy a valutaárfolyam gyengülése. Vajon nálunk is igaz-e, hogy a globális folyamatok inflációt gyengítő hatása erősebb-e a belső, azt éppenséggel tápláló tényezőknél? Kételyre az ad okot, hogy ha így volna, nem kapnánk magyarázatot a fejlett világban tapasztalt szintet ma már jócskán meghaladó magyar inflációra.
Emiatt kockázatos kizárólag a legfejlettebb országokban feltárt trendekre építeni a hazai monetáris politikát. Márpedig a magyar jegybank ezen az úton jár. Alelnöke egy konferencián a fejlett világ alacsony inflációját magyarázó, fent említett tényezőket felsorolva kijelentette, hogy az infláció lényegében eltűnt, és a következő öt évben sem számíthatunk ebben változásra, így nem is érdemes várni a „normális” infláció visszatérését: ez az új normalitás. (Nagy Márton: ezt sokan benézték, nekünk lett igazunk, Portfolio.hu, 2019. október 16.)
Nem vitatom, hogy figyelni kell a világban tapasztalható tendenciákra, ám a hazai monetáris politika alakításánál hiba volna kizárólag azokra támaszkodni. Mindenekelőtt azért, mert – a fejlett világgal szemben – nálunk évek óta 10 százalék körüli az átlagos nominális béremelkedés, ami mellett csak azért maradhatott elfogadható (bár a fejlett országokét jócskán meghaladó) szinten az infláció, mert a jövedelemtöbblet egy része nem a fogyasztási keresletet növelte meg, hanem ingatlanokban és pénzügyi megtakarításokban csapódott le. Bár az inflációs mutatóban az utóbbiak áremelkedése nem jelenik meg, az inflációs érzületet és az inflációs várakozásokat felnyomja, megnövelve a bérigényeket, ami a fennálló munkaerőhiány mellett előbb-utóbb tényleges keresletté alakul. A pénzügyi megtakarításokat pedig, főleg, ha veszteség nélkül likviddé tehető állampapírokba terelik őket, bármikor fogyasztásra fordíthatják a tulajdonosaik. De a fejlett országokénál még így is jóval dinamikusabban (5 százalékkal) emelkedő hazai fogyasztás is az inflációt feszítő tényező maradt. Csakúgy, mint a hazai hitelállomány fejlett országokét jóval meghaladó, újból két számjegyűvé vált bővülése.
A forintgyengülés inflációs hatásától is az „új normalitásra” hivatkozva tekint el az MNB, holott ez eddig csak azért nem okozott gondot, mert a külpiaci árak (időleges) csökkenése miatt kevéssé jutott érvényre az importot megdrágító hatása. Ám nem lehet figyelmen kívül hagyni, hogy az erősen importra utalt magyar gazdaság jóval érzékenyebb az árfolyamra, mint a zártabb országok. Óvatosságra inthetné a jegybankot a termelői áraknak a fogyasztói árindexet meghaladó emelkedése is, különösen az építőiparban megfigyelhető erőteljes drágulás. A magyar valóságban láthatóan gyűlnek azok a feszültségek, amelyek felszínre jutása esetén az infláció könnyen kiszökhet abból a kellemes sávból, amelyet az MNB vezetői a nemzetközi trendek alapján bebetonozottnak vélnek.
